我国楼市与汇率组合变动的第三种可能

    假如在做实楼市泡沫的同时，能保住汇率稳定，前提当然是楼市泡沫不再增长，则有望成功化解内外资产价值的高“位差”。如此前景的路径之一，是成功跨越“中等收入陷阱”，居民收入快速增长、财富快速积累。

    对于泡沫，得益于前人的经验总结和大量研究，已探寻出不少规律，无论发生在哪个经济领域，认识都已较为深入。虽不能预防但至少能在前期就发现征兆，从而给出预警和对策，不再“只有破裂后才知道是泡沫”。对于当下的中国楼市，无论从资产回报率、房价收入比、租售比等微观指标，还是宏观和中观层次的产业比较指标，如工业化率和城市化率的比较、人口集聚进程演化来看，都指向一个方向：存在严重“泡沫”。

    我国房地产行业增长持续大幅超出工业增长、整体经济增长，并显然已经伤害到了实业。今天，在中国一线城市和部分沿海二线大城市，超高的租售比、超高的房价收入比早已超越了国际警戒线，以致大众普遍认为这类指标在中国是不适用的。人们因此还找出了不少支撑中国高房价的理由，这些理由至少到现在为止还都无法证伪。综合而言，说中国存在楼市泡沫，没有异议；说中国楼市存在巨大泡沫，大部分人也都同意；说中国楼市泡沫会破裂，大部分人则将信将疑，甚至很多人认为中国楼市泡沫还将继续扩大，还远未到破的地步。

    事实上，我国楼市“泡沫”不仅早为市场所认识——尽管对泡沫程度和演化前景有分歧，政策上也早已有应对。早在2010年4月，旨在降低楼市泡沫的“双限”政策（限购限贷）就已出台。“双限”楼市调控政策在实施了4年之久后有所松动，实在是再正常不过的现象。行政管制毕竟不是长久之道，哪一个“泡沫”市场在管制4年之久后还没有冷静下来？何况是一个去库存压力高企的市场。

    然而，松动后的各地房价大都涨得更凶了。楼市泡沫的膨胀，让行政调控措施又不得不重启，并因此在全社会引起了诸多因房而起的“怪现象”。中国楼市泡沫此轮再膨胀的新奇之处，不是房价在前期高位基础上的加速上涨，而是发生的环境比以往更不利泡沫膨胀。应该说，当前支持楼市泡沫再膨胀的因素比以往更少了，而约束房价上涨的因素却不断出现并持续：2015年后，中国货币增速在下台阶的基础上持续走低；去年8月新汇改后，市场上形成了比较强烈的人民币贬值预期，持续十余年的人民币升值预期被彻底扭转，资本单边流动（流入中国）态势不再；经济增速延续在“底部徘徊”，市场预期经济增长将长期延续缓慢下降态势；尽管人口向城市集中趋势仍未结束，但进程放缓，城市化速度开始下降，一线城市由于高房价带来的生活压力，对大学生的吸引力逐渐下降。逃离“京沪穗”虽难成潮流，但迹象毕竟已出现了。

    当前房价的加速上涨，脱离了大多数人对房价的认知上限，显然不是市场情绪演化的结果。政府一直在对引起泡沫的市场情绪努力纠偏，房价屡调屡涨，房价越压反而反弹越凶的现象，说明我国经济体系中存在着基础性缺陷，换句话说，我国楼市泡沫已不再是市场泡沫，而是经济失衡的集中表现。

    房价单边上涨，是房地产行业政策、城市管理政策、金融货币政策等综合决定的结果，是经济结构缺陷积累的集中体现。单一市场调控已不能平稳消除市场泡沫，只有综合推进城市管理改革、土地管理创新、金融财税变革等，才能解决楼市泡沫，实现经济转型。

    货币超发并不一定带来通胀和资产泡沫，否则就无法解释“流动性陷阱”了。“流动性陷阱”说明货币和商品、资产价格间的费雪比例关系并不成立。论述货币和价格间关系的费雪方程式（MV=PT），提出时间要比凯恩斯“流动性陷阱”理论早，更比真实世界中的“流动性陷阱”现象发生早了约60年。我国改革开放初期的“货币之谜”现象也说明，单纯货币增长并不一定导致价格普遍上涨。

    既然货币增长并一定导致价格上涨，那么反过来，货币增长放缓也不一定导致价格回落。大家看到，我国货币增速下降了，但总量规模还在扩张，而楼市投机需求已强大到需要“双限”（指开始于2010年的限购、限贷）行政措施来控制。去年楼市再现暴涨的局面表明，楼市行政控制目前放松不得。树不能长到天上去，可高房价带来的资产高估值早已升入“云霄”。

    面对显然不可持续的高资产价格泡沫局面，市场预测楼市资产泡沫必然发展为以下两种结果之一：或者本币贬值，房价不跌，汇率暴跌；或者楼市崩盘，房价崩盘，汇率稳定。但以笔者之见，我国楼市和本币汇率的组合变动还存在第三种可能：在做实楼市泡沫的同时，保住汇率稳定，前提当然是楼市泡沫不再增长。

    如此美好前景的路径之一，是中国成功跨越“中等收入陷阱”，居民收入快速增长、财富快速增加。这样，不再上涨或涨幅缓慢的房价，就会有越来越坚实的基础。更为重要的是，内外资产价值高“位差”的成功化解。资本外流压力从根源上看是国内货币超发，而要解决国内货币过多的问题，需要的是更多“面粉”。因为货币之“水”放出来后，再回收几乎是不可能的。但更多的“面粉”自然不能依靠经济增长带来的自然增加，货币超发就是指货币增长超出了经济增长对货币增长的内生性需求。从货币深化的角度看，我国货币之“水”需要增加的“面粉”数量只有靠给更多资产“确权”、靠将新资产引入市场。幸运的是，我国仍存在大量的待“确权”或不能自由市场化交易的资产或权益，比如农村的山林、湖泊、土地（含宅基地、农田、集体工业用地经营使用权等）。对农村集体资产的“确权”和可交易化处理，将足以吸纳当前超发的货币。

    如若是，中国另一个“货币之谜”将产生，并令世界瞩目。中国资产泡沫将得以夯实，本币汇率稳定也就有了强大基础，这也将大有利于中国经济跨越“中等收入陷阱”。

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